摘要：隨著社會的發展，加快了我國的市場經濟發展，其中發展尤為快速的是商品和金融市場。證券市場同樣也得到了發展，現在已經有了完善的規章制度和市場機制。金融投資促進了證券市場的發展，對證券市場有重要的作用和意義。本文分析了相關金融投資對于正確市場的效用，研究了相應的投資者的投資策略。

關鍵詞：金融投資;證券市場;效用

金融市場投資和商品市場投資不同，金融市場投資的參與主體多，金額高，投資人員具有更大的風險。可是金融投資程序不復雜，操作簡單，每個人都可以使用自己的資金進行相應的金融投資，因此，金融投資市場可以募集大量資金。依據金融投資理論分析，這樣的資金中證券市場會獲得更好收益，證券市場有了這樣的大筆資金，會加快市場運作，改善自身結構，進而促進了證券市場的發展。

1分析證券市場和金融投資

1.1金融投資含義

市場經濟運行過程中，所說的金融投資是指單位或者是自然人應用自己的資金進行購買相應的金融產品，同時獲得相應的經濟利益，并承擔相應的經濟行為風險。金融投資和實物投資比較，二者明顯不同。實物投資進行的交易對象是具體實物，是買賣相應的具體物品，在交易中獲得差額經濟利益，比如房地產投資。而金融投資是進行社會經濟利益再次分配，是應用資金購買金融產品，從中獲得經濟利益，比如投資股票等[1]。在買進股票時，會有人賣出，這就好像是把別人的股票轉移到了自己的手中；如果自己想賣出股票，必須有人要買股票，好像自己的股票轉移給其他人，然后自己的資金增加了，同時，也會有股票下跌，自己資金減少的現象，這是承擔的風險。這樣的金額投資就是進行資金的不斷重新分配。現在的金融市場不斷發展和完善，金融投資也在快速發展。這時更體現了金融投資對市場經濟的重要作用。所以，現資逐漸向金融投資傾斜，很多投資人員都關注金融投資，其中最普遍的是進行證券投資。

1.2金融投資類型

摘要：近年來，在我國社會經濟飛速發展的推動下，金融市場與證券市場均得到快速發展，市場運行機制日漸成熟，并對我國實現現代化建設目標具有重要意義。本文主要就金融投資對于證券市場的促進效用展開探討，希望能夠對日后的相關研究有所幫助。

關鍵詞：金融投資;證券市場;效用研究;投資策略

自我國實行改革開放政策以來，以金融市場與證券市場為代表的市場經濟體系日漸形成，并實現了我國整體經濟的跨越式發展。同時，證券市場的形成與完善不僅進一步推動了實體經濟的發展，規范市場運行機制，還實現了金融結構與金融組織的有效優化，對于整體經濟的健康發展具有重要意義。因此，本文通過介紹金融投資與證券市場的概念，簡要分析金融投資對于證券市場的發展效用，以提高資金利用效率，促進我國證券市場的有序發展。

1金融投資與證券市場的簡要概述

1.1金融投資的內涵

金融投資主要是指單位團體或自然人通過自身能夠支配的資金購買金融產品，并能夠通過金融產品獲得一定利益或風險的經濟行為。眾所周知，實物投資與金融投資在購買形式、退出機制、收益程度等方面具有不同，實物投資的交易對象主要是看得見、摸得著的具體實物，通過對具體物件的買賣，從中賺取交易差價，獲得經濟效益，其中最為典型的是房地產投資；金融投資從經濟學角度來講，是社會經濟利益整合再分配的一個過程，是社會經濟發展的必然趨勢，其中最為典型的是股票投資。比如說，你想買購進某公司股票，同時有人正好想要出售股票，通過交易相當于你的資金轉移到了別人手里；而當你想要出售股票時，同理也會有人花費資金從你手里購買股票，這樣你手里的股票少了，但可支配的資金卻增多了。最近幾年來，隨著我國金融市場的不斷完善與發展，金融投資對于市場經濟發展的重要性作用日益凸顯，同時在現資理念與西方投資學的引領下，證券投資更是受到了社會各界的廣泛關注，并逐漸成為了整體經濟的組織主體。

1.2證券市場的內涵

價值投資理念的核心思想是利用某一方法計算出某一股票的“內在價值”，然后與該股票的市價進行比較，從而決定對該股票的買賣策略。中國證券市場雖然發展時間不長，但也經歷了幾個時期，各個時期由于市場條件、政策法規等因素的不同，主導市場的投資理念也不盡相同；發展先后經歷了淘汰大戶、淘汰莊家、淘汰券商等幾個大的階段，在各個階段都有不同的投資理念主導，但是其中大部分都是投機，而自從價值投資理念進入中國以來，以其穩健性成為市場主導，雖然幾經波折，但是我們應該繼續堅持并發展。   一、堅持價值投資的必要性   中國證券市場發展時間短，各項制度法規并不完善，還有中國投資者的嚴重投機心理，這些都給價值投資理念在中國的成長造成了阻礙。但筆者認為隨著中國證券市場各方面的不斷完善和發展，價值投資理念必定會在中國大放光彩。而價值投資理念正是隨著中國證券市場的改革進入中國的。總之，價值投資理念在中國并非一帆風順，究其原因是中國證券市場自身原因，我們不應質疑價值投資理念，反而應該繼續堅持，我們需要做的是不斷地進行改革，完善我國證券市場。對于廣大投資者來說，價值投資理念意義重大。中國傳統的投資者其投機行為遠勝過投資，缺乏理性投資觀念，為“莊家”利用，最后其利益嚴重受損。而價值投資理念強調的是長期持有投資，穩健性是其特點，價值投資理念提出股票投資應當以股票的內在價值為重要依據，遵循價格圍繞價值波動的價值規律本質。堅持價值投資理念改變了我國以往無視股票“內在價值”而過分追求投機的觀念，提倡理性投資，使得廣大投資者尤其是中小投資者的利益能得到保障，從長遠角度將有利于我國證券市場的健康發展。而投資者趨于理性也有利于我國證券市場的健康發展［1］。總之，無論對于投資者還是上市公司，價值投資理念都大有益處，而對于中國日益成長的證券市場，價值投資理念無疑是一劑良藥。   二、從國情出發緊抓股票的“內在價值”   價值投資理念無論對于投資者還是上市公司來說都是一個很好的選擇，那么在中國怎樣具體運用價值投資理念呢？特別是對于廣大普通投資者，怎樣運用價值投資理念進行選股是一個需要說明的問題。這里區分一下投機和投資。投機是指利用不對稱信息和時機在市場交易中獲利的行為。投機行為將著眼點放在價格變化上，很少考慮交易品種的實際價值投資是指投資者當期投入一定數額的資金而期望在未來比較持續穩定的現金流收益。對于投機的人，人們側重于應用技術分析；而價值投資理念是一種投資理念，側重于應用基本分析法。價值投資理念的核心就是抓住“內在價值”，而非投資價值。價值投資理念要求長期投資，而長期投資應該是穩定基礎投資，認為投資股票就是投資發行該股票的公司。由于中國是社會主義國家，資金有其國家意志和屬性；價值投資理念在中國所用的基本分析法主要通過對決定國內股票的“內在價值”和影響股票價格的宏觀經濟形勢、行業狀況、公司經營狀況等進行分析，但同時必須考慮中國特色，評估股票的“內在價值”的同時必須考慮中國政治和實事，進而形成買賣的建議。具體包括以下方面。   第一，宏觀經濟分析。研究國內經濟政策（包括國內貨幣政策、財政政策、稅收政策、產業政策）、經濟指標（國內生產總值、失業率、通脹率、利率、匯率）對股票市場的影響。價值投資須耐心持股，但到一定階段，應充分遠離高股價、高市盈率、巨額圈錢的陷阱，應充分考慮適時急流勇退，及時拋棄貪婪。股票持有至高位，最好的公司其股票也會大幅下跌，因為政策調控使估值發生變化，這就是中國最大特點，這是第一種中國式價值投資遇到的情形。   第二，行業分析。通過分析中國國內產業的前景、區域經濟發展對投資上市公司的影響，來決定投資取向。中國是新興市場，投機過度的市場，經歷過莊家時代、基金時代、大股東時代。大莊家對低價股往往情有獨鐘。無論企業好壞，只要股價低總會被推上來。一旦時機成熟，政策頻出利好、證券市場基礎性制度建設相對完善或政策相對寬松、寬容，在時間與資金允許情況下，主力發力，會隨時點燃一波大行情［2］。   第三，公司分析。具體分析上市公司行業地位、市場前景、財務狀況。既然中國是一個熱錢眾多、游資發達、投機過度的市場，兩極波動，這種投機趨勢也就最盛。無論是2007年5月30日以前，還是2007年7月20日以后幾個月大盤藍籌的瘋狂，無不證明趨勢往往在巨額游資與大資金的推動下，上演瘋狂一幕。因此，順勢投資，擴大利潤，均成可能。不結合中國股市這一特點，要么踏空要么追尾，或者抄底抄在半山腰。高漲時見好就收，在巨大成交量與天量成交量面前務必清醒，適時了結，清倉走人。因為，一旦價格大幅下降再上漲那就很難了，沒有特大利好和特大資金的上推，價格很難恢復到原有高位。瘋狂和恐慌，兩頭失去理智是同一個過程，然后再糾錯，對高估與低估再啟糾錯系統。   第四，中國式主題精選分析。可以說，中國人最擅長創造題材。從消費升級、產品價格暴漲、奧運題材、大小非危機、金融危機等等層出不窮，都是股價暴漲暴跌的主要因素，必須充分考慮中國是主題制造中心這一特點。前階段，迪士尼、經濟新政、廣州亞運、上海世博、節能環保、3G信息化等重大題材，沖淡了經濟危機帶來的恐懼氣氛。現在又是漲價題材、環球影視城題材。精選主題，適時轉換，控制節奏，主動有為，要既創造價值又回避風險，這也許是最佳投資境界。行情會越走越扎實，我們倡導低價成長型投資，倡導中國式價值投資、趨勢投資、主題投資，都得從時下政策與中國大趨勢出發。我們提出從影響中國30年的五大趨勢中尋找優質成長股，尋找高主營收入增長率、高毛利率、低管理費用率、低三費增長率的“兩高兩低類”上市公司，符合中國時展的城鎮化、信息化、國際化、市場化、工業化大趨勢，相信隨著時間的延伸，各種主題不斷挖掘，行情會越走越扎實，沒有大政策與大資金是不會有特大行情的［3］。#p#分頁標題#e#   通過基本分析，特別是對要投資的公司進行分析，我們可以計算出一些指標來代表其“內在價值”，從而進行選擇是否投資。這些指標可以是：市盈率，持續現金流等，其中持續現金流是現在的主流。普通投資者都是可以根據上市公司的年報進行這些計算，進而進行選股。   三、結論   價值投資理念作為三大主流投資理念之一，對于中國證券市場的發展完善具有重大意義，而市場的完善也會成為價值投資理念的生存發展的條件，有必要堅持價值投資理念。但是我們不能照搬西方的價值投資理念，作為普通投資者，我們應該堅持自己的價值投資理念，靈活應用投資分析方法，根據市場及其信息的變化使用相應的方法并在投資實踐中不斷地調整與完善。

摘要：三維動態投資模式中，趨勢形態-財務分析-行業背景不應看做是相互獨立或簡單疊加的因素，而是具有相互牽制作用的因素。因此，在設計系統性模塊時應該對投資品種的技術分析、財務分析、行業分析三類指標進行有機組合。

關鍵詞：技術分析；財務指標；三維動態投資模式

證券市場投資者中具有一定專業性或長期性的投資者都有一套自己的投資方法或模式。研究探索一套對板塊及各股進行連續跟蹤選優，在追蹤中不斷地實踐驗證、應用與修正，直至發掘出真正合乎我們需要的“精品、優品”的投資品種，這是證券市場中投資者渴望和追求的最佳模式，也是筆者研究組建三維動態系統投資模式的目的所在。

一、組建模式的基本思路

三維動態投資模式，其目標就是要把“技術-財務-行業”融為一體的系統模式。因些在組建指標要素系統時，首先要考慮的是指標體系的動態化，且必須定性與定量同時兼備；其次，各類指標要具有代表性且易得易用，尤其對于初學者和普通投資者易學易掌握；再次，要充分考慮到系統模式和模塊的實踐實戰性，直接應用性；最后，能讓系統具備可復制可推廣并具拓展延伸性。三維動態投資模式中，趨勢形態-財務分析-行業背景不應看做是相互獨立或簡單疊加的因素，而是具有相互牽制作用的因素。在設計系統性模塊時，對于投資品種的技術分析、財務分析、行業分析三類指標進行有機組合。這三類維度指標各自的細化指標中，許多指標本身就帶有定性與定量的動態要素分析。在這三類指標的組合中，直接融入風險管控的定性指標是“否決指標”。本指標在正常情況下不干預前三類指標，但只要觸及該指標的任何一個要素，將一票否決前面所有指標，這樣才能達到最及時的風險控制，及早規避損失或可能出現的損失。總之，只有經過技術類、財務類、行業類三維動態共同優選出來的股票或投資品種，同時不被“否決”，才是我們需要的真正“精品”、“優品”。

二、技術類指標的組建及應用

結合長期的教學教研與實踐經驗，根據對初學者和普通投資者易學易用的原則，在追蹤股票走勢過程中，針對數以百計的具體指標，我們僅對技術分析類指標選取以下六個最具代表性的。1.均線多頭排列。本指標用在短線選股時選取5日均線、10日均線、15均日線組合；在中短線選股上可選取5日均線、15日均線、30日均線組合；在中長短選取品種上可采用10日均線、30日均線、60日均線組合。進入多頭排列或沒破壞多頭排列的股票均可入選或繼續持股。2.MACD指標。該指標中的兩條曲線DIF與DEA必須同時跨躍零軸之上的股票才能入選，如果出現零軸之上的死叉，只要不下穿零軸，僅做短線回調處理，中線上仍可持有觀望。下破零軸的股票不予入選，但并不影響之后再次入選。3.技術反轉形態已現。該指標主要結合周線與月的技術形態，能減少干擾提高準確性。同時，該指標也可以再結合突破阻力線或壓力線，使入選的股票更具準確性。4.K線與30日移動平均線。本指標也可用K線收盤價與20日移動平均線替代，以增加指標敏感性。K線無法站上20日移動平均線的股票一律不能入選中線股票，最多只做為短線觀望品種；凡已入選品種一旦跌破30日移動平均線，就一概剔除出去。5.突破阻力線或壓力線。本指標結合技術形態效果更佳，周K線或月K線的阻力線突破也具有大的可靠性與確定性。6.錢龍長線指標。該指標白色曲線上穿零軸時股票可以入選，出現死叉時短線先退出觀望，再次出現金叉時可以再次選入該股，若死叉后靠近零軸或下穿零軸就應剔除。零軸之下，即使出現金叉也不考慮入選，直至上穿零軸。以上是六個具有代表性技術指標，以及在動態追蹤篩選個股中的應用要點；在應用過程中特別要注意多個指標相互配合與結合，日線、周線、月線的相互結合，各種指標的提示要遵循“少數復從多數”原則。

一、基于行為金融學的投資決策認知偏差

首先,市場中投資者并非完全理性的。他們在面臨不確定的境況時,受先天條件、知識儲備、生活環境、獲取信息渠道及處理信息能力等方面的影響,并不總是能夠嚴格依照期望效用函數進行決策。有時投資者雖能獲取準確充分的信息卻無法做出正確決策,有時具備信息分析能力卻苦于沒有獲得信息的渠道,種種因素都影響著投資者的決策過程和決策結果,使得投資者只具備有限理性。其次,市場有效假說認為投資者無法獲得超額利潤,但Jegadeesh和Titman(1993)的研究發現“中期慣性”現象,DeBondt和R.Thaler(1985,1987)的研究發現“長期反轉”現象,投資者基于上述現象采用合理的投資策略可以獲得超額利潤。最后,證券市場上價格波動異常。依據EMH理論,市場出現利空或利好消息時,證券價格隨之上漲或下跌。但在市場交易中,會出現證券價格不明原因的上漲或下跌,例如現資(股票代碼000900)于2011年12月28日到2011年12月30日期間,連續三個交易日內日收盤價格跌幅累計達到20%,而該公司不存在任何應披露未披露的重大事項。為了更好的解釋、預測和研究金融市場的發展趨勢和微觀個體的決策行為,經濟學家將心理學引入到金融學中,力求找到一種可以準確反映現實市場狀況的方法。我國證券市場中散戶投資者人數眾多,這部分投資者受信息收集、處理能力和策略制定、選擇能力的限制,在進行投資理財活動中容易忽視風險選擇回報均等風險較高的策略或厭惡損失選擇風險均等回報較低的策略。以下基于行為金融學理論簡要分析我國投資者在理財投資決策實施過程中極易發生的幾種行為偏差。

(一)過度自信

過度自信是指投資者在投資理財行為中賦予主觀判斷較大權重而低估客觀實事的行為。在證券市場中,投資者特別是具備一定金融知識和投資經驗的年輕散戶投資者及機構投資者,往往會過于依賴自己對某只證券收益率的預測,而低估產業周期、行業競爭、替代品、利率風險、匯率風險、政策導向等等客觀環境和因素的影響,有選擇性的接受能夠證實自己對未來收益預測的信息,忽視與預測相悖的信息,從而高估或低估證券價格,導致交易次數頻繁、交易量增大,擾亂市場資源配置效率。劉善軍(2009)上海和深圳兩個市場進行實證檢驗發現上海和深圳兩個證券市場存在過度自信。

(二)損失厭惡

損失厭惡是指投資者將收益和損失放在兩個心理賬戶里,當取得的收益與避免的損失相等時,投資者的心理滿足程度不同,往往前者小于后者。在現實生活中,中小投資者在調整自己的證券組合時,為了實現盈利落袋為安避免證券價格回調造成的收益縮水而賣出賺錢的證券,同時否認證券價格下跌帶來的潛在損失保留虧損的證券。損失厭惡使得投資者在熊市時深度套牢,牛市時只能獲取少量收益。

(三)羊群行為

從證券交易所成立算起,我國A股市場已經走過了16年。在這些年中,無論是新股的上市發行,還是國家政策的調整,都在為中小投資者提供投資機會,但他們并沒有從股票市場獲得較大盈利。在我國A股市場中,信息分布不對稱,信息的傳遞既需要成本,也有時滯和障礙,在這種情況下,中小投資者按照流行的投資模型進行投資,是不能夠達到預期效果的,因此,要對不適合我國A股實際的投資理論與模型有所突破和創新。從股票市場發展至今,大部分投資者處于凈虧損的狀態,即使有小部分投資者獲利,其收益率也低于市場平均利率,甚至低于銀行儲蓄存款利率。只有小部分機構投資者真正獲得了較大的利潤。   造成這種現象的原因有多種,從宏觀角度看是由于我國股票市場的整體不發達,從微觀角度,則是投資者自身缺乏完善的投資理論來指導,中小投資者只能借助于小道消息和一些錯誤的投資模式進行投資。本文將通過對價值投資理論研究,論述價值投資組合的理論方法及在我國現實環境下的應用策略,為機構及個人投資者運用價值投資方法提供一個合適的投資方法,適應當前及未來一定時期市場發展的價值投資組合方法和應用策略。   價值投資理論是1934年由格雷厄姆與多德合寫的《證券投資》中首次提出的。后來,沃倫•巴非特,馬里奧•加比利,格倫•格林伯格,羅伯特•H•海布倫等投資家按照價值投資理論在實踐中都取得了豐厚的收益,從而使價值投資理論的影響大增。價值投資理論的產生源于對1929年經濟危機的反思,其策略共同點是摒棄技術分析,按照股票的內在價值來確定其是否有投資價值。在有關研究中,學者對價值投資策略的分類并沒有給出一個嚴格統一的定義。國內外學者主要將價值投資分為兩種策略:價值型投資和成長型投資。價值型投資關注企業的現狀和過去,以企業的財務報表為基礎,尋找低市盈率,高股息,以公司的權益、負債等為指標。成長型投資策略是尋找未來有良好市場前景的公司,高的銷售率和收益率,生產市場前景廣闊的新產品。兩種策略按情況可以單獨運用或者同時使用。   一、價值股和成長股的界定   本文將兩類股票的定義總結為:價值股是指那些過去市場表現較差,因此價值被低估的股票,所謂市場表現包括兩個方面:一方面是指股票的買賣收益,另一方面是指股票對應一些會計指標的增長情況;成長股與之相反,是指過去市場表現表現較好,因此價值被高估的股票。筆者認為,在實證研究中劃分價值股與成長股主要有三種標準:   (一)股票過去價格表現   如De.Bondt和Thaler的研究,他們以股票過去3年或5年的累積超常收益率為標準將股票劃分為贏家與輸家,發現輸家組合在組建期之后3年或5年的表現顯著地優于贏家組合;CLR的研究也采用股票過去5年的累積超常收益率為標準。   (二)市場對股票未來表現的預期   這種預期往往以B/M,C/P及E/P①這些比率來代替,Graham和Dodd的研究提出價值策略優于市場表現,即投資于那些B/M,C/P及E/P較高或者過去價格表現較差的股票可獲得超常收益,LSV的研究提出反向投資策略(ContrarianInvestment)可獲得超常收益,反向投資策略就是指買進價值股和賣出成長股,其中劃分價值股與成長股的指標是B/M、C/P、E/P以及銷售額增長率;LSV的研究指出價值股在盈余報告公布時的市場反應要好于成長股,其中劃分標準為B/M、C/P及銷售額增長率;Fama與French的研究指出在全世界范圍內價值股可以獲得比成長股更高的收益,其中劃分價值股與成長股的指標是B/M。   (三)股票對應會計指標的表現   如采用銷售額或凈利潤的增長率,這種劃分標準一般不單獨使用,而是與前兩者配合使用,如LSV的研究就是將銷售收入增長率分別與B/M、C/P、E/P組成二維指標。   二、數據的處理與描述   (一)樣本選取   本文研究中所采用的數據來自萬德數據庫,部分數據來自金融研究數據庫。本文以2000年5月到2006年6月,上證180板塊為研究對象。在數據處理方面采用以下幾種方法:   1.前視偏差((Look-aheadBias)。一些研究假設投資者擁有某些基本信息,而實際上他們不可能獲得這些信息。例如,一些文獻假設投資者在一月份就掌握了公司的前一年度的盈余數字,而事實上在國內報表披露截止日為每年的四月份。為了避免“前視偏差”,本文在計算B/M和E/P時采用5月份第一個交易日的收盤價除以公司上一年度的年報相應數據。   2.IPO(首次公開發行)收益偏差。在有關國內IPO的研究中發現股票首次發行的一段時間內存在比較大的超常收益,同時本文的研究中涉及比較兩種組合在劃分前后1年的收益是否存在反轉現象;所以為了剔除IPO現象以及保持數據的完整性,本文在劃分組合時選入兩種組合的股票必須是上市1年以上的股票。針對上證180篩選出2000年5月份已經上市至少一年的股票81只。   3.財務困境偏差。在國內上市公司中,那些被ST或PT的公司往往承擔比較高的經營風險和財務風險,同時這些股票往往成為市場的炒作對象,價格的波動比較大,為了避免這些因素對兩種組合收益的影響,本文研究中剔除出這些被ST或PT的公司。   (二)組合的分組,構造和收益計算   1.計算單只股票的B/M值。用每股凈資產除以股票價格,價格采用每年5月份第1個交易日的收盤價,每股凈資產采用上一年度的凈資產除以全部股本。   2.劃分價值股組合和成長股組合。本文研究的對象為兩種極端組合的收益情況,根據股票的B/M值從高到低排序,剔除出B/M值為負的股票,取出前20名加入價值股組合,取出最后20名加入成長股組合。本文研究的時間跨度為6年,每年有兩個組合。   3.計算兩種組合在分組后1年的平均累積超常收益率。本文的劃分點為每年的5月初,所以1年指的是5月份至來年的4月份,采用月收益。本文在計算超常收益時采用市場調整超常收益(Market-ad-justedExcessReturn)方法。#p#分頁標題#e#   (三)價值投資組合和成長投資組合的描述性統計結果本文的研究主要以B/M值為分組標準,得出兩個組合的描述性統計,以E/P值為劃分標準的組合特   三、價值股組合和成長股組合的實證檢驗   (一)兩種組合市場表現的差異性分析———“過度反應假說”②檢驗1.檢驗方法首先,本文采取De.Bondt和Thaler(1985-1987)提出的有關“過度反應假說”檢驗,對兩種組合在分組前后的收益差異進行檢驗,即檢驗其是否存在反向修正的現象,以及兩種組合的差異是否存在顯著性的差異。根據De.Bondt和Thaler提出的有關“過度反應假說”檢驗,對于T>0,應用:(ACARv-ACARg)>0(1)本文采用式(1)來檢驗,為了檢驗在檢驗期的每個月價值股組合收益是否顯著地優于成長股組合,本文對檢驗期1年中的每個月,對兩種組合的收益差做t檢驗,t檢驗的計算過程如下:   t=ACARv-ACARg2S2/N,(2)其中S2=∑Nn=1(CARv-ACARv)2+∑Nn=1(CARg-ACARg)22(N-1)(3)2.實證檢驗本文將兩種組合在檢驗期1年的平均累計超常收益率表示在兩張圖表中,如圖1所示,價值股組合除了在分組后的第1個,第4個以及第9個月的平均累計超常收益率為負,在其它月份的收益均為正,且正的收益明顯大于負的收益的絕對值,3個月持有期的收益為0.073%,1年持有期的平均收益為0.057%;與之相對的是,如圖2所示,成長股組合在1年的檢驗期當中,平均累計超常收益均為負值,1年持有期的平均收益為-0.064%。從前文的論述我們知道B/M值代表市場投資者對股票的一種預期,B/M值較高代表投資者對這一類股票的未來收益預期較低,圖1和圖2表明實際收益和這種預期正好是相反的。   其次,根據De.Bond和Thaier提出的檢驗方法檢驗兩種組合的收益差,從圖1可以看出,從檢驗期的第3個月開始,兩種組合的收益差別已經顯著的大于零。價值股3個月的平均累積超常收益率為0.073%,而成長股3個月的累積超額收益率為-0.223%。如表4。以1年為持有期,兩個組合的收益差為0.121%(t=1.075),這個檢驗結果與“過度反應假說”相符。   (二)兩種組合的風險系數檢驗   1.檢驗方法———CAPM-β檢驗。   針對“風險改變假說”③的觀點,即組合收益差異歸因于兩種組合承擔的風險不同,本文采用資本資產定價模型對兩種組合進行測試,以檢驗兩種組合在檢驗期的風險系數。本文檢驗組合在檢驗期間的風險系數,檢驗期間為6年,以月收益為回歸變量,由于受到債券市場不發達的限制,本文的無風險收益率為固定收益證券的月無風險收益率,數據來自金融研究數據庫(www.resset.cn)。式(4)和式(5)分別給出了價值股與成長股的檢驗模型,同時,在檢驗中構造一個新的套利組合,即買進價值股,賣出成長股,如式(6)所示,Jensen指數αJ可以測試套利組合是否能獲得超常收益。   Rv-Rm=αv+βv(Rm-Rf)+εv(4)   Rg-Rm=αg+βg(Rm-Rf)+εg(5)   RJ=αJ+βJ(Rm-RJ)+εJ(6)   其中Rv表示價值股的收益,Rg表示成長股的收益,Rm表示市場收益,本文采用上證180指數的月收益,RJ表示套利組合的收益,Rf表示無風險收益,本文采用固定收益證券的月無風險收益率。α為截距項,β為風險系數,ε為擾動項。   2.檢驗結果   本文采用SPPS軟件分別對上式進行一元回歸檢驗   3.實證分析 以上的檢驗發現以B/M為劃分標準時,價值股組合的市場表現確實優于成長股組合,兩者的收益在1年的檢驗期內存在明顯的差異,這種差異是否可歸因為由于兩個組合所承擔的風險不同,檢驗結果如表5所示。在1年的檢驗期當中,兩個組合的風險系數都顯著的不為零,價值股組合的風險系數為0.025,成長股組合的風險系數為0.038,這表明價值股組合的風險小于成長股組合。價值股組合的超常收益為37.7%,與之相反,成長股組合的超常收益顯著地為25.1%。一般來說,高風險對應高收益,低風險對應低收益,但從以上分析可以看出實證結果無法將價值股組合與成長股組合的收益差歸因為兩者所承擔的風險不同。另外套利組合存在著超常收益4.23%,因此這一檢驗結果證明了價值股組合和成長股組合收益差與風險無關的結論。因此不支持“風險改變假說”。   四、結論   國外的大量實證研究表明價值股在中長期的市場表現強于成長股,本文的研究也再次印證了這個發現。在解釋這個現象時存在較大的分歧,主要有兩大學派的解釋“過度反應假說”和“風險改變假說”。   本文采用B/M劃分標準,研究價值股組合和成長股組合在1年檢驗期的表現,得出以下結論:首先,從兩種組合的B/M統計可以看出,由于2000年—2004年期間,我國股票市場整體行情不好,導致在這4年中B/M值逐漸增大,而在2005年實行了股權分置改革后,股票市場行情有所改善,投資者對行情預期比較好。   其次,兩種組合的基本面描中可以發現,在杠桿方面兩者不存在太大的差距,這說明兩種組合的風險相當;從規模和股本數來看,價值股組合明顯好于成長股組合。盈利能力方面,成長股組合要優于價值股組合。   第三,兩種組合在檢驗期的收益呈現出明顯的反向修正模式,在檢驗期的第3個月,價值股組合的平均累計超常收益己經顯著地優于成長股組合,以1年為持有期,兩個組合的收益差為0.121%,雖然成長股組合的盈利能力強于價值股組合,這是由于投資者對于成長股組合存在過高預期,且進一步的檢驗結果與“過度反應假說”相符。   最后,本文應用資本資產定價模型對兩種組合的風險系數進行測試,發現價值股組合承擔的風險并不高于成長股組。因此本文認為在以資本資產定價模型檢測的前提下,研究結果不支持“風險改變假說”。#p#分頁標題#e#   最后構造的三種組合表明,在套利組合中,即賣出成長股組合,買入價值股組合后,不管該套利組合是在什么風險狀態下都能獲得超額收益。

摘要:在我國證券市場，大多數是沒有專業訓練的投資者，這些投資者沒有正確的投資理念和投資模式，把證券市場與“賭場”等同，將投機當作投資，導致其行為短期化，不斷在市場追漲殺跌，產生了處置效應、羊群效應及過度自信等有限理性行為，帶來個人財富不斷縮水，也加大了證券市場的波動。投資者需要加強投資理念學習，強化投資心理修養，注重投資具有長期成長價值企業，實現長期穩定盈利。

關鍵詞:有限理性;投資;貪婪與恐懼

在我國證券市場，投資者構成成分復雜，其中散戶群體數量眾多，在我國這樣的復雜的投資環境中，投資者的目標都在追求效益最大化，然而投資者的信息收集、處置及選擇能力有限，而大多數的投資者的思想偏于感性，所以在投資市場上產生種種有限理性行為。

一、有限理性的界定

在經濟學假說中，有限理性是指位于完全不理性和完全理性之間、有一定限度的理性為有限理性，“完全非理性”與“完全理性”是處于對立面的。人們常常問道:你是感性的人還是理性的人;所謂理性就是對待事物分析完全不受情感影響，利用市場的發展規律，市場特定理論來進行判斷，作出決策，展開行動。有限理性概念由阿羅提出，他認為生物體的行徑“是有主觀意識的理性，這種理性是有限的”，也就是說有限理性并沒有喪失倫理道德，也盡可能的綜合運用市場發展的一般規律。“有限理性”概念被獲得諾貝爾經濟學獎的西蒙(Simon)大力倡導，也最大力度的抨擊了完全理性。西蒙認為有限理性理論是“考慮限制決策者處理信息能力的約束理論”，他認為人類往往都是多元化的，既帶有自己的感情色彩，也有著對市場做出的精確的分析以及推理。他提出將信息處理費用、不完全信息和一些非傳統的決策者目標函數融進經濟體制的研究。

二、證券投資中有限理性行為表現

(一)“處置效應”有限理性行為表現。所謂處置效應，當投資者發現股票的表現與預期的走勢發生偏差或錯位的時候，往往傾向于賣出股票而買入新的預期。這種預期和偏差往往是短期的，所以投資者短期頻繁交易。這就是投資者在投資過程中的“害怕后悔”的心態，當投資者出現“投資錯誤”時，即便是很小的錯誤，也會感到非常的后悔，并產生強烈的自責心理，并不會從長遠的角度來看待這些錯誤，常常通過處置的方式來實現心態的平衡。這種“害怕后悔”心態無處不在，在上漲背景下，后悔沒有及時介入上漲的股票，又后悔過早賣出賣出后利潤可觀的股票。在下跌環境中，后悔沒有及時止損離場，后悔在上漲一點時沒有及時的兌現。別人推薦的股票漲了，而自己持有的股票沒有任何表現，產生沒有聽別人的勸告而后悔;而當賣掉那些沒有上漲的股票，買入專家推薦的股票時，往往情況又向相反的方向發生，這時產生更大的后悔。為了避免出現后悔心理，投資者又表現出很優柔寡斷，低位不敢買，高位不敢賣，賬戶財富仍然不斷縮水。

一、現階段我國證券發行審核制度中存在的問題

金融、證券等行業是中國國民經濟發展中的重要組成部分，在中國國民經濟發展中發揮著重要的作用。證券發行主要是指證券的發行人，以資金籌集、股權調整等為目的，形成證券并交付相對人的一種法律行為。在證券發行的過程中，為了保證證券市場的穩定、和諧發展，國家制定了相關的制度和法律，對證券發行人、投資者的行為、權利、義務進行規范和監督，為此證券發行審核制度產生。自從中國金融市場中的《證券法》實施之后，中國的經濟發展正在由計劃經濟的方向朝著市場經濟的方向發展。但是因為目前中國證券市場的發展存在一定的問題，使得證券經濟發展市場化程度較低，證券發行人和投資者在經濟交易中的權利處于不平等的地位，隨之使更多的問題產生。從當前的中國證券市場發展現狀進行分析，中國證券發行審核制度中存在的問題有：

第一，證券發行市場機制遭到破壞。

當前證券發行審核制度是證券市場的一項基本證券制度，其對證券市場的穩定、健康發展產生的影響不可忽視。但是在當前的證券市場運行中，政府、監管機構對證券發行審核采取的是過度干預，為此使得各種不良的證券行為出現的證券市場，影響著證券交易市場各種經濟活動的正常進行。證券監管機構對金融證券市場的資金籌集行為過度的審核，不利用證券市場的自我調節，不利于證券市場的發展。過多的進行干預，進而將證券市場機制破壞，無法使證券市場充分有效的發揮自身的權利。例如證券市場的監管機構通常是對證券發行的規模和證券發行的節奏進行控制，而忽略了關注證券市場自身的調節能力、供求能力等，因此造成證券市場出現不良的證券交易行為。

第二，政府的行政干預過度。

證券市場作為中國經濟發展中的重要組成部分，在其發展的過程中，發揮市場的競爭機制作用，可以促進市場的發展，同時給予適當的行政干預，可以經證券市場中的不足彌補。但是在證券市場的實際運行發展中，政府、證券發行審核監管機構的干預是無法避免的，但是過度的進行行政干預，不僅不會對證券市場的發展帶來積極的影響，反而會對其發展產生一些消極的、不良的影響。據悉在美國，對證券市場的監管，主要是努力的追求“保證所有的證券都可以達到最低的質量要求”，而在中國，對證券市場的監管，則是注重對證券發行人持續盈利能力進行判斷，政府證券監管部門，對證券發行的審查干涉內容過于具體，而且行政干預的范圍廣泛，這些都會影響著證券市場的健康發展，增加證券市場發展、投資者投資風險的增加，所以過度的行政干預，也會影響證券市場的正常運行。

第三，證券信息不真實、不充分。