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摘要：相比于其他擴張方式，并購具有合理配置資源、協同效應、規模經濟等優勢。但與之對應，企業并購也面臨著更高的財務風險和經營風險。企業并購往往涉及大量的資金，任何一個細小環節的偏差都可能會直接導致并購失敗，甚至給企業帶來巨大的利益損失。因此，如何防范和控制企業并購中的財務風險已成為企業并購中需要解決的難題。

關鍵詞：企業并購；財務風險；產生原因；風險類型；防范措施

企業并購是指一種企業之間的合并行為。兩家或兩家以上的企業，較強實力的企業使用現金購買或股權收購其他較弱實力的企業，這種行為稱為合并。企業合并中的財務活動包括收購可行性分析、被并購企業價值評估、選擇支付方式、籌集應付資金、并購后財務整合、償債方式等。同時，在合并的過程中，并購方企業需要籌集并動用大量資金，其中涉及企業的資本結構變化等財務后果。企業一系列財務行為因受到不同的、難以預料且不可控制的因素影響而產生的不確定性，可能使企業因這些原因而遭受損失，這就產生了財務風險。狹義的財務風險是指因合并籌資方式中債務融資的選擇所造成的財務結果的不確定性。財務風險的本質是一種可能使企業遭受利益損失的不確定性，會對合并行為是否成功造成極大的影響，因此，企業需要在合并過程中時時注意財務風險存在并對其進行防范。

一、企業并購中財務風險產生的原因

（一）不確定性

不確定性既包括影響因素的不確定性，也包括結果的不確定性。

1.影響因素的不確定性

在企業合并過程中，存在著許多不確定的外部影響因素。最重要的是經濟形勢的變化，宏觀的經濟形勢會給合并帶來沖擊性的影響。此外，國家的宏觀政策也會影響并購效益。宏觀政策會影響市場行為和市場利率，可能會有通貨膨脹或通貨緊縮的情況出現，而這些在并購之前都無法預見。

2.結果的不確定性

即使兩家企業已完成合并行為，但一加一大于二或等于二的效應仍然難以預計，預估的被并購企業價值可能并不能實現。例如，對以創造價值為動機的并購來說，并購目標企業后如果不再轉手出售就需要得到市場的認可，即市場的公允價值，對上市公司而言就是股票價值，因而并購方在并購后將要面臨市場評價的風險。對以發現價值為并購動機的并購方，就可能需要面對再次轉手的風險。

（二）信息不對稱性

在并購交易過程中，雙方存在著極強的信息不對稱性，并購雙方受到收益決定的誘惑效應和成本決定的約束效應的影響，會盡力隱藏對自己不利的信息，產生誤導行為。企業并購涉及許多方面的信息，并不僅僅是財務數據。若被并購方是上市公司，并購方對其的資產利用、產品市場占有率和銷售渠道擴展能力的了解可能不夠全面準確，導致并購不成功。而當被并購方是非上市公司時，被并購方企業的資產負債的真實情況并不能被很好地披露了解，并購企業無法判斷財務數據的真實性，也無法了解企業的真實盈利水平如何，以此導致估值過高或存在風險。并購活動能順利完成一大前提是，科學合理地評估被并購方的企業價值，協商一致，確定并購雙方都能承受的交易價格。而企業價值評估的準確度主要取決于并購方所獲得資料信息的真實度。但是，在并購活動交易過程中，由于并購雙方都處在信息不對稱的情況下，較難全面了解對方的真實信息，或并購的前期調查不夠詳細，會增加并購過程中的財務風險，而且信息不對稱性也帶來了相應的成本。

二、企業并購財務風險的類型

（一）估值風險

并購交易的核心在于估值價格的多少，這是并購雙方都關注的一個問題。將估值價格與其為企業帶來的盈利或其本身并購后的價值相比，得出的價差決定了企業并購是否成功。在企業估值過程中，并購信息調查的準確性、并購戰略差異性、選取的企業價值評估方法，都會使最終得出的目標企業價值評估值呈現出較大的差異。估值風險存在著兩種可能：估值過高或估值過低。其產生的原因，主要是對被并購方的真實情況了解不清，包括被并購企業的負債情況、被并購企業的資產抵押數量和形式、被并購企業的財務報表真實性情況、被并購企業與其他企業或商家是否存在糾紛等。企業可能過分依賴被合并企業的財務數據，從而造成估值失誤。估值過高會造成企業的利益遭受損失，而估值過低則可能造成企業失去這一寶貴的擴張機會。

（二）融資風險

企業的融資方式主要有兩種：權益融資、債務融資。不同的融資方式帶來的是企業資本結構的變化，這會對企業的長遠發展產生影響。同時，融資方式的選擇會影響企業的資本成本，直接影響并購的成本。在并購過程中，大額資金不合理的融資方式甚至可能增加企業的財務負擔，造成企業的財務風險增加。并購方需要從自身的動機出發，結合自身的情況，利用權益融資和債務融資各自的優缺點選擇合理的融資方式。此外，融資時間的選擇也會帶來財務風險，融資時間過早會增加企業的財務負擔，而融資時間過晚則會對企業的資金鏈和項目的開展程度有一定的影響。

（三）支付風險

支付風險來自采取何種支付方式所產生的財務風險。主要的支付方式包括三種：現金、股權、債券。由于采用現金支付會為企業帶來流動性風險，因此現金支付必須充分考慮被并購方的資產結構，能否及時進行彌補。股權支付會影響企業的控制權，其決定會影響企業的股權結構。債券支付會影響企業長期的舉債能力并加重企業的財務負擔，這就要求企業必須有良好的盈利能力和償債能力。三種支付方式各有利弊，三者之間可以以合理的比例組成合適的支付方式，既充分考慮并購方的流動性風險，也滿足被并購方的利益需求。

（四）整合風險

在企業并購過程的后階段，整合是最重要的工作，因為整合會影響到企業是否能長期有序地發展。由于企業整合失敗而導致并購失敗的案例不勝枚舉。整合不僅僅包括人事、企業文化、財產等，還包括財務上的整合。合并雙方企業可能存在不一樣的財務組織制度，甚至在適用的會計制度某些部分也不一樣，由此會帶來財務管理和財務決策失誤情況產生，也導致財務關系混亂。如果財務管理情況不佳，就會出現方向不明確、崗位責任不清、企業之間的內部溝通協調不順暢、解決問題能力差、財務決策落實周期長等情況，從而影響企業運營效率。財務關系不明確，不僅使資金流動性差，而且產生的效益較低，從而增加企業的財務風險。

三、企業并購財務風險的防范措施

（一）確保信息的充分性和準確性

在企業并購過程中，產生財務風險的一大重要原因就是信息不對稱性。并購雙方的信息不對稱導致了難以獲得合理的估值價格，也導致了企業在并購過程中的財務風險升高。并購信息最重要的特征是準確性，在企業并購過程中參考的一切信息都應是有效且正確的，并需要反復核對。信息的準確性是進行合理目標估值的基礎，也是降低并購成本和財務風險的有效方法。在確保信息準確性的同時，應注意信息的多樣性。在并購前期應關注企業的財務數據，并對其進行整理和分析，以此觀察目標企業的財務狀況、現金流量和經營成果；然后在此基礎上對企業未來的現金流量進行評估，得出合理的估值價格。但收集信息階段并不僅僅局限于前期工作，內容也不僅僅局限于財務信息。在企業合并過程中，關于合同擬定等問題也應注意，尤其是在權責劃分問題上。除了財務信息之外，還應關注目標企業的非財務信息，包括其所處行業環境、債務糾紛、員工利用情況、市場開拓能力、資產現值等。多樣的財務信息能夠促進及時進行調整并購行為。在實際并購中，并購方可以采用提供書面承諾的方式，要求對方企業對可能存在的風險做出保證，對有可能出現的相關風險進行書面的索賠要求，以防范信息相關的財務風險，并能夠對未來可能出現的損失進行一定程度的彌補。

（二）合理進行目標估值

在企業獲取信息準確的前提下，應采用一定的方法對被并購企業進行估值。相比于以強化企業管理、提高企業效率為目標的一般估值，合并中的估值活動，更加注重以合理的價格來收購企業。合并企業可以充分利用其財務數據，運用系統的分析方法，將財務與業務相結合，以此發現被并企業存在的問題，為合理評估目標企業價值提供參考依據。通過對財務數據的分析，可以更加全面連續地了解被并購方的過去經營狀態和預測未來的發展前景，數據的分析更加貼合實際，也更加準確。運用財務數據進行估值的方法包括收益法、市場法、成本法等。這些評估方法都要求建立相應的估價模型，并依據在實際并購活動中的相關內容，對估價模型進行調整和完善。每種價值評估方法都有各自的適用范圍，對同一被并購企業進行價值評估，選取的評估方法不同，得出的結果也會不同，并購方應依據自己的目標和實際情況，選擇合理的評估方法。除了采用數據進行定量分析之外，還可以輔助定性分析。被并購企業的行業地位、面臨的外部環境背景、企業的產業發展前景，都會影響被并購企業的價值。為了保障得到合理的估值價格，應將這些因素納入考慮范圍，對得出的估值進行修正，以盡量貼近市場水平，從而減少財務風險。

（三）選擇合理的融資方式

合并意味著需要大量資金，因此充足的資金是企業順利進行合并的必要保障。短期內籌集大量資金要求必須具有廣闊的融資渠道。發達的資本市場在短期內可以滿足企業對大量資金的需求。然而，我國的資本市場還處于不發達階段，還有許多問題亟待解決。市場的功能不能得到充分發揮，對融資體系的完善、融資渠道的完善都造成了負面影響。當企業的融資渠道較狹小、資本的流通較困難時，就導致企業難以滿足其資金需求。在這種情況下，并購方應積極運用發達的國際金融市場進行融資，這樣不僅可以滿足并購的融資需求，同時也將企業送出國門，擴大品牌的知名度。當企業擁有廣闊的融資渠道時，需要選擇的是合理的融資比例和融資時間。債權融資可以充分運用企業財務杠桿的效應，但會增加企業的還本付息的壓力。權益融資減緩了企業之后的財務負擔、提高了企業的舉債能力，但融資成本過高，會稀釋股東的控制權。因此，并購方應選擇合適的融資比例和融資時間，并結合企業未來現金流量和財務狀況進行考慮，將資本成本降到最低。

（四）選擇靈活的支付方式

在我國，受到信用水平的約束，并購的支付方式主要是現金和股權，因為現金需求量較大，兩者往往相配合發揮作用。支付方式的選擇受到企業融資能力的限制。在現實中，一些企業采取先承諾以現金支付，而在實際支付時采用混合支付的方式。承諾現金支付可以讓并購方盡快獲得目標企業的控制權，也保護了并購方的資本結構，而在實際支付時運用混合支付一定程度上減輕了企業的財務壓力，并且在此時企業已獲得了控制權。合理的支付方式不僅僅局限于某一種處理方法，企業管理者應根據所屬行業背景、當下的國內國際的客觀環境、企業自身的經營狀況，用動態的眼光看問題，高度關注不斷推陳出新的金融工具，選擇適合自身的最有利的融資支付方式。根據環境不斷調整的靈活支付方式，能有效降低并購中的財務風險。

（五）正確進行并購整合

并購并不僅僅是簡單的交割企業，還需要重新對被并企業的資源進行整合。并購整合階段是整個并購過程中非常重要的一個階段，財務整合更是其中的重點。財務整合需要并購方做到：首先，委派財務負責人到被并購方企業，對雙方財務管理制度進行整合，包括資金管理制度的制定和財務管理模式的移植，從財務管理上達成一致；其次，需要對被并購方的資產經營實施嚴格的產權控制，被并購企業的一系列報告制度需與并購企業所要求的一致，企業之間應建立良好的信息交流系統來進行統籌管理，做到對財務信息的整體掌控，以減少財務風險；最后，并購企業要對被并購企業實施全面預算控制，實時動態監控財務狀況，并委派專門的內部審計人員進行審計，減少后期信息不對稱所帶來的財務風險問題。財務整合不僅僅只是制度上的整合，還包括財務人員觀念上的整合。企業并購中，企業文化差異阻礙是整合失敗的主要原因。由于并購雙方在文化背景、經濟環境、發展程度等方面都有差別，因此應特別注意這些方面的整合，以謀求將財務整合達到更好的效果。并購企業應定期對雙方的員工進行培訓，使員工互相了解企業文化，雙方互相吸取先進的財務管理理念，提高管理水平，提高防范財務風險的意識，從而降低企業所面臨的財務風險。

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作者:張禹寒 單位:江西省南昌市第二中學