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作者：趙玉 單位：國家檢察官學院

一、我國私募股權投資基金三種組織形態困境觀察

縱向瀏覽我國私募股權投資基金商業組織形態的比重與走向，發現在2007年《合伙企業法》修訂案實施后，雖然有限合伙型私募股權投資基金有了較大幅度增長，但是總量所占數量比例較少，公司型私募股權投資基金處于絕對主導地位，而除2006年經國務院特批成立的渤海產業投資基金外，信托(契約)型私募股權投資基金鮮有出現。①三種商事組織形態不均衡的發展，恰恰是對本土私募股權投資基金生長法律環境的映射，沉淀三種組織形態私募股權投資基金在現實運行中面臨的困境，助力于明確立法修訂及完善工作的靶向。

(一)公司型私募股權投資基金的稅收困境

公司型私募股權投資基金是我國最早出現并相對成熟的組織形態，尤其是在私募股權投資基金的發展初期，對于增強出資人信心，培育私募股權投資基金產業的成熟和發展，起到非常重要的作用。公司型私募股權投資基金是指以公司作為私募股權投資基金的組織形態，而基金本身取得獨立法人資格。實際上公司型私募股權投資基金即是多個投資者采用集合投資的方式共同投資所成立的具有獨立法人資格的商事組織。在公司型基金中，投資者以出資額為限對基金承擔有限責任，而基金則以全部資產為限對自身債務承擔無限責任。公司組織因其對出資人的保護、完善的治理結構、成熟的救濟措施等方面都有明顯的優勢。而對于私募股權基金出資人與管理人在“控制權－受益權”、“投資效益－報酬激勵”的特別訴求，可以通過“意思自治”約定而成的《公司章程》以及《委托管理協議》中實現。然而，公司型組織形態被人詬病最多的是其“雙重征稅”制度，與有限合伙型私募股權投資基金相比，二者的差別在于對私募股權投資基金的稅收差異。有限合伙企業實施“穿透稅率”，也就是說，在有限合伙型私募股權投資基金的層面不發生企業所得稅。而公司型私募股權投資基金需要按照25%的稅率繳納企業所得稅，向出資人分配利潤時如果出資人為公司，則需要再次繳納25%的企業所得稅，如果出資人為個人時需要繳納5%—35%的個人所得稅，由此，一次投資行為產生了兩次征稅的事實。對此財政部和國家稅務總局于2007年2月15日聯合了《關于促進創業投資企業發展有關稅收政策的通知》第1條規定，創業投資企業可按其對中小高新技術企業投資額的70%抵扣應納稅所得額。該稅收優惠政策出臺目的在于消除公司型私募股權投資基金存在的“雙重征稅”問題，但是在實際應用中收效微弱。由于私募股權投資基金特別是創業投資基金主要針對初創期的高新技術企業進行股權投資，屬于高風險、高回報的投資行為，在實務操作中，成功投資案例回報率常常是初始投資總額的十幾倍甚至幾十倍。所以僅按照投資額的70%抵扣應納稅所得額，對于成功的公司型私募股權投資基金而言無異于杯水車薪，仍然擺脫不了“雙重征稅”的困境。

(二)信托型(契約型)私募股權投資基金的移植困境

信托型私募股權投資基金引進我國后，由于我國法律制度環境和信用機制，導致信托型基金異化為“契約型”基金。而唯一采取契約型組織形態的渤海產業投資基金在實務操作過程中出現了一些問題，很大程度上阻礙了私募股權投資基金的正常運行，在此之后，幾乎沒有私募股權投資基金采取契約型組織形態。癥結在于:第一，契約型組織形態產生的較大的成本導致出資人知情權受限，基金出資人為降低道德風險過度干涉管理人的自主管理權，導致私募股權投資基金喪失制度價值。渤海產業投資基金的出資人與基金管理人之間無法建立高度信義關系，基金出資人幾乎全部進入基金管理公司，成為基金管理公司股東，參與私募股權投資基金日常投資決策，私募基金管理人名存實亡。第二，由于信托型(契約型)私募股權投資基金沒有法律主體資格，導致其對外進行股權投資，只能以基金管理公司名義進行，由此形成了“隱名出資”的問題。渤海產業投資基金已經完成的對外投資中，其中一項是對成都商業銀行的股權投資，而根據我國現行法律規定，銀行的股東必須連續盈利3年，顯然渤海產業投資基金不符合法律規定，最后經銀監會特批后，方完成成都商業銀行股權投資。由于上述原因，在實踐操作中，私募股權投資基金的出資人和管理人通過訂立信托契約發起設立基金，基金管理人作為顯名基金資產所有人，負責基金的管理操作，獲得收益后出資人根據信托契約取得投資收益。對于私募股權投資基金出資人而言，一旦選擇契約型私募股權投資基金，從法律物權歸屬上就意味全部資金已經歸基金管理人所有。基金管理人如果因為自身事務出現債務困境，私募股權投資基金的資產必然遭受損害。同時，由于我國目前司法中商事審判原則并未確立，所以即便出資人及時采取訴訟救濟手段，也僅能適用民事賠償原則得到微弱的補償，無法對私募股權投資基金資產以及其收益獲得有效、全面的司法保護。〔1〕契約型私募股權投資基金給出資人帶來的巨大風險以及出資人為應對該風險而對基金管理人投資決策權利的侵占，導致了繼渤海產業投資基金之后，在私募股權投資基金領域，鮮有人問津信托(契約)型商事組織形態。

(三)有限合伙型私募股權投資基金的信義困境

有限合伙型私募股權投資基金(以下簡稱有限合伙型基金)，即由投資者與基金管理人簽訂有限合伙協議而共同設立，投資者作為有限合伙人(limitedpartner)，不參與基金的管理運作，以其出資額為限對基金承擔有限責任;基金管理人作為普通合伙人(generalpartner)，直接管理基金的投資運作，并對基金債務承擔無限連帶責任的一種私募股權投資基金類型。由于該組織形態將有限合伙人(出資人)排除在投資決策機制之外以及“穿透稅制”的特性，使其從產生之日起便與風險投資行為伴生，時至今日成為現代私募股權投資基金的重要類型之一，特別是在股權投資產業最為發達的美國，有限合伙制已經成為主導的基金組織形態。然而2007年至今，我國有限合伙型私募股權投資基金的實踐運行效果與立法預期出現了差距。如有限合伙人(出資人)和普通合伙人(管理人)信息嚴重不對稱、普通合伙人資質難以確認、無限責任實現路徑不清晰等等。由于對普通合伙人(管理人)配套約束制度的缺失，導致“出資人”和“出智人”失去了平衡，擴大了成本，動搖了有限合伙制度中的出資人與管理人的信任基礎，限制了有限合伙型私募股權投資基金的持續發展。我國《合伙企業法》尚無普通合伙人信義義務的完整規范，無法對其行為進行必要的約束，進一步影響了有限合伙型基金的運作效益。在實務中常常看到由注冊資本100萬的基金管理公司擔任無限合伙人，管理上億資產的私募股權投資基金，以此規避有限合伙企業中普通合伙人(基金管理人)的無限連帶責任，尤其是掌握實際決策權的高級管理人員個人無限連帶責任的追訴，巨大的利益和薄弱的歸責機制之間的失衡必然導致基金管理人的逆向選擇頻發。#p#分頁標題#e#

二、回歸商事組織形態法學原理分析與組織形態功能性比較觀察

法學應回應現實生活中提出的問題，面對三種組織形態在我國私募股權投資領域發展困境，回歸到商事組織形態的法學原理角度觀察，并對三種組織形態功能差異性給予準確定位，有針對性地消解因法律制度的缺陷造成的公司、有限合伙、信托商事組織法律制度的失衡。

(一)商事組織形態法學原理的分析

良好的商事組織立法體系需要實現以下目標:其一，考慮到不同的商事主體的需求。由于從事商事主體的資產規模、決策機制、風險控制的要求不同，立法者在傾聽多方利益參與群體各自內在情況的基礎上，提供不同的組織形式，以滿足不同商事主體進入商事交易的訴求;其二，不同的組織形式間成本適度。基于商事主體所從事商事活動的規模以及對市場造成的外部影響的差異，立法者需要平衡不同組織形式之間的成本，使其商事交易的成本適度，避免由于對于組織形態不同選擇產生交易成本的偏離，保證各類型組織形態的適度競爭性;〔2〕其三，為不同商事判斷能力的商事主體提供法律關懷。兼顧風險認知與教育薄弱的弱勢金融產品受眾的公平權益，明確權利義務以及責任的邊界，為其提供最低法律保障，確保商事交易的相對穩定。

(二)私募股權投資基金組織形態功能性比較觀察

私募股權投資基金作為一種商事企業，可以把其法律組織形態界定為，按照法定構成要件和程序設立的，獨立參與商事法律關系并享有商事權利、承擔商事義務和責任的結構組織形態。從既有的法律空間看，可以承載或可供選擇的企業形態有三種，即公司制、信托契約型與有限合伙制。“公司型私募股權投資基金”是按照公司法的規定設立的具有獨立法人資格的投資基金，投資者即為私募股權投資基金的股東，私募股權投資基金享有由股東投資形成的全部法人財產權，依法對外行使民事權利，承擔民事責任。“有限合伙型私募股權投資基金”因其在管理與稅收方面的優勢而備受私募基金的青睞，有限合伙中的有限合伙人對企業承擔有限責任，普通合伙人享有企業的管理權，對外代表企業從事商事活動，對企業的債務承擔無限連帶責任。“契約型私募股權基金”基金持有人以其持有的基金份額為限對基金承擔責任，但持有該基金份額的管理人按基金契約承擔無限責任的除外。基金持有人和基金管理人之間按照所簽訂契約處置基金資產，由基金管理人行使基金財產權，并承擔相應民事責任。①公司、有限合伙、信托(契約)三種商事組織形態對于“控制權的爭奪”、“利潤分配的機制”、“基金運行的成本”、“管理人聲譽的保有”四個功能性方面給予差異性的安排，正是私募股權投資基金出資人和管理人在選擇組織形態時權衡的標尺。而最終選擇何種組織形態，取決于出資人與私募基金管理人力量博弈，也有賴于立法者提供的清單中各商事組織形態的運行成本、風險分擔是否安排適度，以及本土信用環境的成熟與否。

三、我國私募股權投資基金商事組織形態立法體系的完善路徑

良好的立法者并非提供單一商事組織形態，而是傾聽私募股權投資基金運行中各利益主體的訴求，立足于保有各組織形態的競爭力，均衡運行成本、控制權及利潤分配機制，為商事主體提供可供選擇的差異性的組織形態清單，同時努力提升本土信用環境的成熟。而商事組織形態最終的選擇權應該交由利益相關者根據自身利益博弈結果自愿選擇，以此滿足私募股權投資基金本身的內在需求。但如果立法者提供的商事組織形態在“控制權的爭奪”、“利潤分配的機制”、“基金運行的成本”、“管理人聲譽的保有”四個功能性方面明顯失衡，也會扼殺商事組織形態之間合理的競爭力，導致商事主體被迫選擇單一商事組織形態后，再通過內部契約重新校正。這有違于商事立法節約談判成本、便捷交易的初衷，增大了交易成本。我國私募股權基金商事組織形態的成長可以說是我國商事組織立法體系生長的一個縮影，這一歷程中難免存在立法零散與市場經驗不足的欠缺，經由觀察我國私募股權基金商事組織發展的困境和梳理私募股權基金商事組織立法體系經驗，可以歸結以下幾點基本理念和具體立法建議:

(一)商事組織形態立法體系完善的基本理念

其一，私募股權基金商事組織形態的選擇，必須理性回歸到商事組織形態的基本原理。良好的商事組織形態法律制度的設計必須充分考慮到以下三個方面:首先，滿足不同商事主體進入商事交易的訴求，照顧到多方利益參與群體各自內在的情況，以此提供不同的商事組織形態，差異化的決策機制和風險控制機制;其次，不同的商事組織形式之間應該成本適度，避免由于對于組織形態不同選擇產生交易成本的偏離;最后，為不同商事判斷能力的商事主體提供法律關懷，提供最低法律保障，保障商事交易秩序安全。私募股權投資基金對于商事組織形態的選擇取決于私募股權投資基金出資人與管理人，即“出資者”與“出智者”博弈的結果，需要根據私募股權投資基金出資人的風險承受能力，基金管理人的信用等級，組織形態的運營成本等方面最終確定。目前既有的公司型、有限合伙型、信托(契約)型的商事法律組織立法清單充分滿足了私募股權投資基金的內在不同的利益訴求。但是特別需要注意的是，三種組織形態功能的充分展現，需要依賴系統化的法律體系和完善的信用機制環境，只有在良好的法律和信用體系下，組織形態才能保障私募股權按投資基金內在價值訴求的實現，否則將會導致私募股權投資基金背負著先天性缺陷而步履蹣跚，不僅不利于其功能的發揮，還可能引發潛在的風險。

其二，私募股權投資基金組織形態遞進式的演化路徑及其所占比重變化，受制于其所在資本市場的傳統商事理念、行業成熟度、信用環境、法律體系的變化，立法者必須基于對本土商事環境的全面深刻觀察，結合私募股權投資基金行業發展階段，及時對商事活動中的試錯予以糾正，①以確保能夠為商事主體提供一份滿足不同商事主體需求、成本適度、給予不同商事判斷能力的商事主體提供法律關懷的商事組織形態清單，確保私募股權投資基金的健康發展。

其三，私募股權投資基金應該確立政府適度監管理念。我國對私募基金管理人采取“自愿監管”模式，根據私募基金管理人自己意志到國家發展和改革委員會或者地方發展和改革委員會以及地方金融服務局備案。②自愿監管減少了政府干預，推動了私募股權投資基金的發展，但是在2011年民間借貸危機中1059家有限合伙型基金較大面積地發生了非法集資問題，③針對此有必要對私募股權投資基金確立政府適度監管。適度監管是指監管主體的監管行為必須以保證融資便利為前提，不得以通過監管而壓制、限制私募股權投資基金的競爭和發展活力。〔3〕金融危機后，美國前財政部長梅里特•保爾森在《美國金融監管改革藍圖》中提出寬松監管時代必須終結，建議構建最為廣泛的金融監管體系。作為金融改革的一部分，2009年美國《私募基金投資顧問注冊法》出臺，使得“15名客戶豁免”不再適用于任何在美國成立或在美國境內有業務地的基金投資顧問，取而代之是以管理人強制注冊、私募發行注冊、高管資質核查、反欺詐規則等制度。〔4〕從保護金融市場安全角度，建立政府適度監管制度，明確監管的重點。首先，要求私募基金管理人注冊保存記錄，并不定期檢查記錄，定期向監管部門報告提交;其次，授權監管部門可出于保護投資者利益和預測金融風險的原因，根據情況對私募基金管理人的記錄進行專項檢查;再次，要求私募基金管理人至少每年都要向出資人進行信息披露，匯報基金運行的情況等相關財務數據;最后，強化私募基金管理人的歸責機制，要求私募基金管理人內部建立規章制度，要求私募基金管理人保持良好的職業操守，如果存在欺詐可能遭受禁制令，限制其從事相關行業，并通過訴訟使其承擔民事責任、行政責任以致刑事責任。#p#分頁標題#e#

(二)商事組織形態立法體系完善具體立法建議

1．公司型私募股權投資基金的立法建議

應該說公司作為我國最為成熟的商事組織形態在內部決策機制、治理結構、投資人保護等方面都具有一定優勢，經過改革開放三十余年法律制度的不斷完善，其與既有法律體系中各項制度均有合適的對接。目前公司型私募股權基金運行障礙主要集中于雙重征稅，我國雖然創造性地建立了“70%抵扣應納稅所得額”制度，一定程度上緩解了“雙重征稅”的問題，但未能從根本上消除“雙重征稅”給公司型私募股權投資基金造成的超額成本。解決公司型私募股權投資基金雙重征稅問題，需要實際考慮私募股權投資基金的特性。第一，私募股權投資基金的公司商事組織與其他實體性公司不同，其不從事實際經營活動，更近似于一個獨立的賬戶。采取公司組織形態的目的是為了實現私募股權投資基金的資產既獨立于基金出資人，同時也獨立于基金管理人，在法律制度上實現“破產隔離”。不因出資人或管理人的債務風險而波及至私募股權投資基金，保證私募股權投資基金的相對穩定性。如果按照現行稅法制度進行征稅，就會導致公司型私募股權投資基金層面需要繳納一次企業所得稅，在對出資人和管理人進行剩余資產分配時又發生一次企業所得稅或者個人所得稅，單次投資行為產生兩次稅賦，此現狀也違背了稅法的初衷。第二，需要考量私募股權投資基金對國民經濟的作用。個人或者企業以其自有資產對外進行股權投資，一定程度上緩解了中小企業融資難題，匯集了民間財富推動了本國經濟發展，促進了本土企業尤其是新興產業的升級。股權投資行為尤其是針對中小企業的股權投資行為，在各國都是受到鼓勵和支持的。所以解決公司型私募股權投資基金雙重征稅問題，從長遠來說對我國中小企業乃至國民經濟的發展都大有利益。借鑒美國、德國、英國、澳大利亞的成功經驗調整現行稅賦征收對象，變“主體征稅”為“行為征稅”，①不再機械地針對于商事主體進行征稅，而是考量具體的商事行為。只要是一次股權投資行為，在收回投資收益時征收過所得稅，就可以憑借完稅憑證豁免重復征稅，從而從根本上改變投資行為的雙重征稅問題，同時也保障了國家稅收的穩定。

2．信托(契約)型私募股權投資基金的立法建議

客觀地說，我國是缺乏信托傳統和信托精神的，無論是信托制度本身還是由此而衍生的信托型(契約型)私募股權投資基金都面臨移植困境。要改善此種情況，除了需要全面構筑全社會的信用系統外，還需要完善以下制度:其一，首先要確保信托財產的獨立性，建立信托財產登記制度，確保私募股權投資基金可以信托公示及對信托財產的登記，使基金財產的權屬明晰，確認信托關系的有效成立，并在此基礎上明確信托關系中各方當事人的權利義務，使信托關系保持穩固，保證交易的公平和安全，同時，還有利于監管機構對信托型基金的監督和管理。其二，建立強制性信息披露制度。對于信托型私募股權投資基金建立強制性信息披露制度，一方面強制性向基金出資人定期進行信息披露制度，確保信息對稱，契約型私募股權投資基金可以健康穩定發展;一方面對外監管部門的信息披露制度。按照證監會的要求，擬上市企業必須披露實際股權持有人，防止關聯持股等問題，而信托型私募股權投資基金的持股是基于投資者的委托，通常認為在被投資企業層面股東關系無法確認。因此，實施信托公示制度，可以妥善解決信托型基金通過股權上市實現收益的問題。

3．有限合伙型私募股權投資基金的立法建議

有限合伙型商事組織形態是我國最晚產生的商事組織形態，其表現出蓬勃旺盛的生命力。由于對控制權的重新配置使得私募基金管理人獲得了日常投資決策權，充分發揮了“智力資本”的優勢，推動了基金管理階層的成熟。但也正是因為其是新型商事組織形態，在很多方面尚不成熟，并且由于我國歸責機制的缺位，導致私募基金管理人濫用身份，侵蝕出資人利益現象屢屢出現。法律需要平衡出資人與管理人之間的法律地位，使權利義務能夠達到平衡，保護出資人利益是確保該商事組織形態可以在我國持續、穩定發展的根本。

首先，確立普通合伙人的信義義務，普通合伙人應當對有限合伙人負有信義義務。第一，明確信義義務范疇，具體包括:(1)對于其因基金管理而取得的利益或商業機會，都應當向有限合伙人如實披露，并獲得其同意;(2)應當避免自己在管理基金的同時與基金進行交易，或代表他人從事有損有限合伙人利益的行為;(3)避免與基金構成競爭。第二，明確信義義務的主體，實踐中多數有限合伙型基金中的普通合伙人通常由專業的基金管理機構擔任，并由基金管理機構指派專職的投資管理人員負責基金的日常管理。根據公司法等法律規定，這些投資管理人員只對基金管理公司負有信義義務，而并不直接對基金的有限合伙人負有信義義務。如果在投資基金領域嚴格遵循此項原則，則可能導致在基金管理人與有限合伙人利益發生沖突時，投資管理人員為履行對基金管理人的信義義務而損害有限合伙人的利益。為防止此種機會主義行為的出現，證監會專門制定了《基金管理公司投資管理人員管理指導意見》，其第6條第1款明確規定“投資管理人員應當維護基金份額持有人的利益。在基金份額持有人的利益與公司、股東及與股東有關聯關系的機構和個人等的利益發生沖突時，投資管理人員應當堅持基金份額持有人利益優先的原則”。該規定頗具合理性，亦應當準用于有限合伙型基金的投資管理人員。

其次，明確無限責任的實現路徑。第一，建立普通合伙人財產登記制度，普通合伙人以“智力”出資而享有有限合伙的控制權，最重要的風險控制制度就是無限連帶責任，無論普通合伙人是個人還是機構，需要建立普通合伙人財產登記制度，以確保有限合伙人清晰判斷商業風險。第二，明確有限合伙人對普通合伙人的訴訟權。公司法中當股東發現管理層出現了違反忠實義務的情況，法律賦予其“股東訴訟權”，以便能夠追溯管理層責任，該規定應同樣適用于有限合伙人中的普通合伙人。第三，建立個人破產制度，保證基金管理人的職業生涯。當基金管理人非因道德問題而觸發了無限責任，應為其“重生”提供合理的制度路徑，保證普通合伙人職業生涯的持續性。

最后，建立“聲譽制度”，設立私募股權投資基金管理人行業協會，以加強行業自律監管，繼續加強私募股權投資基金管理人信用體系建設，特別是信用評級的。在此基礎上，建議對聲譽機制有進一步的行政處罰的手段，如美國紐約州的檢察長在對私募基金管理人相關信息進行核查時發現有不實陳述，可以傳喚證人，要求基金管理人出示賬簿和文件。若經核查后檢察長認為構成欺詐行為，可以提起訴訟，根據情況頒發“禁制令”，永久禁止被告以任何身份出售任何證券。〔5〕#p#分頁標題#e#